A股购,为并购而生

交易中的独家谈判权——从红杉中国一起比特币平台投资交易引发的争议谈起


张伟华 海外并购专家、某香港上市公司副总裁、总法律顾问
专栏作者张伟华,被称为投资并购一流专家,深入了解交易各项法律事项,曾参与过中国迄今为止最大规模的海外投资项目,被世界知名法律权威咨询机构Legal 500评为亚太地区最佳公司法律顾问之一,同时也是世界石油谈判者协会(AIPN)标准合同起草委员会成员之一。著有《海外并购交易全程实务指南与案例评析》。


摘要


红杉中国与币安谈判投资入股的交易因“独家谈判权”产生争议。本文从此案凸显的问题,讨论了在并购中,买、卖双方应如何就“独家谈判权”条款这个买方要尽力获得、卖方要尽量不给或者在交易更迟的阶段才愿意给的一个权利进行谈判的实务要点。



比特币(Bitcoin,缩写BTC)是投资的热门话题。这个可能是人类历史上涨幅最快的虚拟货币引发了财富的巨大变迁。有所谓的“币圈一日,人间一年”来形容这种虚拟货币的变化之快。而这种飞快的财富变化及增长,引发了我们今天要讨论的一个因投资比特币交易平台而引发的争议。

这起争议的引发来自如下事实:2017年8月,著名的私募股权投资机构红杉中国和号称全球最大的比特币交易平台币安谈判投资入股的交易。当时的币安正处于A轮融资过程中,因此和红杉中国就A轮融资进行谈判。红杉中国对币安给出的投前估值为5亿元人民币,谈的是入股10.714%,红杉中国向币安投资6000万人民币。当时双方签的关键条款书(Term Sheet)里,明确写明了红杉中国就币安的A轮融资享有六个月的独家谈判期。在谈投资的过程中,红杉中国还和币安还谈了一个3000万人民币的过桥融资,以便在中国国内监管严格的情况下,提供给币安的日本公司进行业务开拓。尽管双方在谈A轮融资的独家,但币安也一直在和其他投资者进行接触。


由于区块链和比特币的概念实在太火,币安在和红杉中国谈判的过程中,另外一家著名的投资机构IDG出现了。由于知悉币安已经和红杉中国有了A轮融资的独家谈判权安排,因此IDG向币安提出了如下B轮融资的条款: IDG计划向币安的B轮融资分两期进行投资,共投1800万美元,第一期投后为币安估值4亿美元;第二期为币安估值10亿美元。


红杉中国得知此信息之后非常不安,认为币安违反了和自己之间关于A轮融资的独家谈判安排,因此向香港高等法院申请了禁令,禁止币安和其他投资者进行任何投资谈判,同时要求币安将其和IDG签的协议披露给红杉中国。


币安在法庭上回应红杉中国:

1、你红杉中国和我签的是A轮融资独家,公司和IDG谈的是B轮融资,不是一回事儿,没有违反和红杉中国的A轮独家谈判权。而且A轮独家谈判权是对我投前估值5亿元人民币的独家谈判权;如果投前估值超过了5亿人民币,你红杉中国有没有独家谈判权还不好说;

2、币安不会披露和IDG签的协议,因为和这事儿没关系;

3、红杉中国申请禁令是滥用权利,你一直知币安在和别人谈。但币安和红杉中国一直没就估值谈拢,最终确定性文件没签,所以没什么问题。

而红杉中国的理由是,如果我没有和你谈成A轮的独家融资,那么无论后面近来的投资人是谁,不管叫什么轮次,实际上就是A轮,因此被破坏了A轮融资的独家谈判权。


当然,由于这个事儿是仲裁解决,香港高院只是处理和红杉中国申请禁令及其他相关的救济上的问题,高院并没有对红杉和币安之间的合约安排作出实质性的裁判,这需要仲裁庭去处理。所以在商业合约里面约定仲裁也是有好处的,可以保证各方的商业机密不被泄露。最后,香港高院是判了红杉中国滥用权利去申请禁令,当然,在这个判决下来之前,其实红杉中国和币安所约定的独家谈判期已经过了。

作为研究并购交易实务的工作者,我们看看红杉中国在这个投比特币交易所币安A轮投资协议里犯了哪些错误?

第一,在term sheet中没有把独家谈判权(也就是Exclusivity)的范围约定好。在交易文件中,如果只约定了对A轮融资有独家谈判权,这就在理论上留下了一个可能的漏洞空间:那么IDG进来和币安谈融资就很好谈,我把谈的投资改成B轮不就绕过了你这A轮独家谈判权的规定么?除非你明确写明,“六个月内就投资币安独家谈判”,IDG就不能和币安再谈一个所谓的“B轮融资协议条款书”了;

第二,没有明确约定以何种义务谈独家以便能进入到最终确定性文件。是最大努力(Best Efforts)还是善意(Good faith)进行最终交易文件的谈判?同时,有没有将最大努力、合理努力或者善意进行谈判具体化的描述也很重要。仅仅在交易文件中写入最大、合理等等,在实际操作中也可能会出现争议;

第三,尽量不要在文件的前言部分去写交易的实体性权利义务。红杉中国和币安所签署的term sheet中,双方在前言部分写了个所谓的独家谈判权,但对于具体的独家谈判权的约定,却只是在币安向红杉中国出具的本票中写明:独家谈判权适用于投前估值5亿人民币的A轮融资。因此,红杉中国要依据term sheet的前言去主张一个投资币安交易的宽泛的独家谈判权,这无法做到,因为这个没有写在term sheet的具体义务条文中,因此无法去主张一个宽泛的独家谈判权,而只能依据在本票中可能带来歧义的独家谈判权条款去进行权利主张。

作为从事并购交易实务的人员, 本文将进一步对实务中独家谈判权的注意事项进行总结。

首先,需要清楚的是,独家谈判权条款是并购交易中的常见条款。并购交易中,买方总是希望能够在早期通过独家谈判权条款将卖方锁定,而卖方则往往希望在交易中保有更多的灵活性,并不愿意给予买方独家谈判权。尤其是对于上市公司来说,轻易的给予买方独家谈判权往往会受到董事信义责任的限制,因此更加的困难。

其次,对于并购交易的双方来说,在交易中谈判独家谈判权条款,需要注意以下事项:



(一)是否给予买方以独家谈判权,卖方主要从如下角度进行考虑:

1、需要考虑目标公司/目标资产在市场上的受欢迎程度。如果目标公司/目标资产在市场上很受欢迎,那么卖方就很少会考虑轻易给予买方以独家谈判权;


2、如果卖方是上市公司,那么就需要考虑董事的信义责任问题。上市公司的董事会对给予买方的独家谈判权会更加谨慎,因为对于上市公司来说,有多种选择很重要;


3、考虑锁定商业灵活性所带来的不利。一旦给予买方独家谈判权,则卖方在交易的灵活性上就受到了一定程度的限制,因此从商业灵活性的角度上,卖方需要考虑;


4、考虑和潜在买方独家谈判的好处。卖方也不总是不愿意给予买方以独家谈判权。如果买方已经报出了足够有吸引力的价格,同时融资的确定性等因素都非常的高,那么卖方为了将买方有吸引力的报价锁住,也可能会同意给予买方以独家谈判权;


5、考虑交易双方的谈判地位。在卖方强势的情况下,独家谈判权是不太容易拿到的,而在买方强势的情形下,独家谈判权则有可能拿到。



(二)买方应当在何时向卖方要求独家谈判权。

买方应当根据交易售卖的不同形式在不同的时间里提出独家谈判权要求:


1、如果在多轮竞标的交易中,进入第二轮或者第三轮的优位潜在买方可开始向卖方要求独家谈判权;


2、如果是在一对一的谈判交易中,潜在买方可在交易的一开始就向卖方要求独家谈判权。

那么,从买方的角度,何时提比较合适?笔者认为,考虑的因素有:


1、在公司对潜在交易投入更多金钱和时间之前锁定独家谈判权;


2、是否已经向卖方报出了有吸引力的报价;


3、是否已经开始交易融资的安排,以方便锁定融资。

而对卖方来说,何时才能给买方独家谈判权?无非是价格高、交易确定性强,如果不及时锁定买方,买方可能追求其他交易机会,在这些情况下,卖方才愿意给予买方独家谈判权。


(三)独家谈判权的实务要点。

1、独家谈判权的时间长度与独家谈判期费用是否支付费用。

从买方的立场看,有几点需要注意:
1)独家谈判期需要长一些,以便能更好的锁定卖方;
2)锁定卖方之后,才值得投入更多的金钱、时间和人力资源去做潜在交易,毕竟无论是顾问费用还是花费的精力,都是公司的机会成本;
3)如果在独家谈判期内未能达成交易,买方有权单方延长独家谈判期间;
4)如果同意为独家谈判权支付费用,则达成交易需要折抵并购对价。在交易中,有些卖方会要求买方为独家谈判权支付对价,此时买方需要考虑为独家谈判权支付对价未谈成的风险以及要求在交易谈成后可以抵扣交易对价。

从卖方的角度看,那么就有如下几点注意事项:
1)如果答应给买方独家谈判权,则期间越短越好,这样卖方的灵活性被锁定的时间就会缩短;
2)如果独家谈判权需要延期,不能由买方单方行使权利,需要卖方同意;
3)如果卖方是上市公司,那么需要在独家谈判期中有“董事会信义责任退出”、“更优报价退出”等安排,以便满足董事会的信义责任;
4)买方需要为获得独家谈判权支付部分对价;
5)如果卖方是为了锁定买方的较高报价而同意给予买方独家谈判权的,则买方在独家谈判期内要求降价时,卖方有权终止独家谈判的安排;
6)如果在独家谈判期结束未能达成交易,买方为独家谈判期所支付的费用不得返还。说起这个独家谈判期支付费用的问题,笔者曾有一个朋友就曾经在半夜里从国外打来电话咨询,问卖方要求支付500万美元获得独家谈判权是否能够同意。我当时的建议还是让其评判报价的吸引力、交易的确定性准备如何、自身的谈判地位等来进行综合考虑。另外,如果同意支付对价获得独家谈判权,那么价格多少、独家谈判期的期间、双方谈判的努力义务程度、谈判完成后折抵交易价款等因素均需要一并进行考虑。

2、签订独家谈判协议后,双方谈判确定性交易文件的义务。

从买方的立场看,买方立场一般是:
1)买卖双方需要用最大努力(合理最大努力)谈判并购交易或者
2)买卖双方需要用善意谈判并购交易。
当然,无论是最大努力、合理努力、善意谈判,最好的方式是对义务程度进行定义或者描述。

卖方来说,其立场一般是:
1)合理谈判并购交易;
2)有权在更优报价、行使董事信义义务时撤出谈判。

3、是否在独家谈判期有“不得招揽”的限制。

从买方立场来说,一般有如下几点:
1)如果卖方给予了买方独家谈判权,在独家谈判期内,卖方不得招揽其他潜在竞争方;
2)在独家谈判期内,卖方需要终止已经和其他潜在买方正在进行的交易讨论或者谈判;
3)在独家谈判期内,卖方收到第三方更优报价需要向买方进行披露;
4)不得招揽的限制应当包括卖方及卖方的所有顾问,应当尽量广泛。

从卖方的立场来说,一般有如下几点:
1)对不得招揽的限制需要有例外考虑,比如宽泛的“信义责任除外”;
2)对于主动找来的第三方更优报价是不得招揽的例外;
3)有权不向买方披露不请自来的第三方报价;
4)对于给予独家谈判期之前已经在进行的和第三方的交易讨论仍然可以继续;
5)不得招揽的限制尽量窄些会更好。

4、独家谈判期内对于卖方的行为限制问题。

从买方立场来说,一旦卖方给予了买方独家谈判期,那么在独家谈判期内:
1)卖方在独家谈判期内不得处置资产,不得改变目标公司/目标资产价值;
2)需要按照惯常经营来经营目标公司/目标资产价值;
3)任何生产经营的重大事项需要告知买方。

从卖方立场来看,因为独家谈判期的授予还仅仅是交易的早期,因此,卖方有权:
1)在独家谈判期内处理资产;
2)卖方有权按照公司利益最大化来经营目标公司/目标资产;
3)重大事项无需告知买方。

5、独家谈判期更优报价出现的问题。

从买方立场来讲,要考虑:
1)在卖方出现更优报价从而不受到和买方已经达成的独家谈判期限制时,卖方应当向买方支付一笔费用;
2)要引入“替代报价”、“更优报价”的概念,比如替代报价至少应当收购目标公司、目标资产【X%】以上,更优报价至少需要比买方报价高出【Y】等的限制。

从卖方立场来说,主要考虑:
1)在独家谈判期更优报价出现时,卖方无需向买方支付补偿费用;
2)引入替代报价、更优报价等概念后,替代报价的比例应当尽量低(即前面中【X%】中X数量尽量低),为第三方更优报价尽量放开闸。

6、违反独家谈判期如何处理?

买方的立场看,在独家谈判期,如果卖方违反了独家谈判承诺,则买方:
1)有权要求实际履行,卖方仍然需要继续尽最大努力、合理努力或者善意谈判,并且有权申请禁令,禁止卖方与第三方谈判,这也是前面我们所举的红杉中国为了禁止币安和其他投资者谈判所采取的行动;
2)有权要求卖方对违约进行赔偿。

从卖方的立场看,卖方一般会要求:

1)如果买方要求有实际履行的救济机制,则卖方需要要求实际履行双向适用;
2)在更优报价方出现时不给予买方赔偿。

7、独家谈判期的约束力问题。

从买方的立场看,只要双方一旦达成独家谈判期的安排,就具有约束力;而卖方立场则一般是原则上同意独家谈判期对其有约束力,但在合约约定的情况下和为了满足“董事信义责任”等例外情况下,不得视为违反约定。

上面关于独家谈判权的实务的内容比较多,总结如下表供各位读者参考:

独家谈判权谈判要点总结表

谈判要点

买方立场

卖方立场

独家谈判期

需要,在获得独家谈判权的情况下进一步投入时间及金钱,也方便开始进行融资安排

不愿意,更愿意保留交易的灵活性。在买方报出有吸引力的报价时愿意考虑

独家谈判权期长

合理长度;时间长尤佳;有权延长

时间短一些为佳;延期需要卖方同意;第三方更优报价出现时有权终止

独家谈判期的谈判义务

最大努力程度;善意谈判

合理努力;第三方更优报价出现有权终止谈判

独家谈判期内不得招揽

卖方不得在独家谈判期内主动招揽第三方;卖方在独家谈判期内终止和其他第三方谈判;卖方在独家谈判期内收到第三方报价应向买方披露

对不得招揽的限制需要有例外考虑;对于主动找来的第三方更优报价例外;不向买方披露不请自来的第三方报价;对于给予独家谈判期之前已经在进行的和第三方的交易讨论仍然可以继续

独家谈判期支付费用

不支付;如果支付,应抵扣交易价金

买方需要为独家谈判期支付费用;独家谈判期内未达成交易,费用不予返还

违反独家谈判期

有权要求实际履行;或者违约金

实际履行双向;不请自来更优报价方不适用支付违约金

约束性

具有约束性

具有约束性;但更优报价方出现不能视为违约


最后,对于从事并购交易实务的工作者来说,独家谈判权条款是一个买方要尽力获得、卖方要尽量不给或者在交易更迟的阶段才愿意给的一个权利。因此,在交易的初期,对此进行谈判时,能够尽量将交易双方权利义务约定明确,才能避免产生争议。




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