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中南建设财务数据疑点重重,涉嫌粉饰经营现金流



导  读


中南建设(000961),一听名字应当是家建筑企业,不过其更大的业务板块却是房地产,以2018年上半年的数据,中南建设营业收入153.2亿元,其中地产104.6亿元(占比68.3%),建筑38.3亿元(占比25.0%),其他为物业管理等收入。截至2018年6月末,中南建设总资产达1893亿元,规模庞大。2018年房地产500强中排名第19位,建筑业排名也挤进前10,可以说在地产和建筑行业名气不小。


虽然在江苏当地乃至全国名气不小,但中南建设的财务状况一直在备受诟病,主要表现为


1)销售毛利率、净利率及ROE一直均落后于行业平均水平2017度分别仅为16.3%、1.76%及4.39%,而且2016年度也差不多这个水平;


2)经营活动现金净流量一直较差2013-2017年及2018年1季度,除2015年度外,经营活动现金净流量一直为负,而且2015年度也仅为9.5亿元;


3)在建拟建项目投资规模大,资本性支出压力大截至2018 年3 月末,公司在建项目预计总投资约2490 亿元,累计已投入1557 亿元,尚需投入900余亿元;


4)资产负债率高,有息金融负债规模逐年攀升2017年末公司资产负债率高达90.52%,无论在房地产行业还是建筑行业,都处于最高水平。2015-2017年及2018年1季度末,有息金融负债分别为298亿元、393亿元、539亿元及603亿元,每年增长幅度较大。


然而就在2018年半年报出来后,发生了陡然变化,准确的说在2季度财务发生了一些“质”的变化(因为1季度基本延续了之前的财务状况)2018年上半年毛利率22.2%、净利率6.66%及ROE5.25%均有较大幅度提升,资产负债率也有所下降,这还不算,有息金融负债规模在2季度末居然下降至574亿元,较1季度减少了28亿元,这是破天荒的首次下降,特别的是,债权人和投资者比较关心的经营活动现金净流量也转正且达到14.6亿元


在二季度,中南建设经营发生了如此大的逆转吗?也许地产销售形势好了那么一些,销售价格高了那么一些,但也不至于如此颠覆性的变化啊,如果是部分指标变化尚可理解,但关键指标如此一致的方向逆转,让人不免疑窦丛生,有句话叫做“事出反常必有妖”。而且在财务分析领域,如果财务状况突然发生大的逆转,就要有比较大的质疑,是否谁涉嫌粉饰财务报表经过分析,至少有以下几点有比较大的问题:


1)涉嫌粉饰经营活动现金流量,2018年2季度(即4-6月份),经营活动现金净流量达到40.9亿元,要知道从2013年开始的22个季度中仅有5个季度小幅为正。而且2季度经营活动现金流量中的“收到其他与经营活动有关的现金”达到292亿元,与之前季度相比明显异常。


2)涉嫌利用财务费用粉饰利润表,利润表粉饰收入,这个有可能但缺乏足够的信息与数据支持,但2018年2季度(3-6月份)财务费用却比较可疑,因为其为-1.09亿元,负债规模如此大的一家企业,居然1个季度的财务费用为负。

当然还有一些其他看起来不错的数据,可能只是企业想展现给我们看的,实际可能并没有那么美好,下面详细分析。



经营活动现金流量粉饰迹象明显


经营活动现金净流量,不仅是企业血液指标,也是企业盈利质量指标。不少企业,净利润不错,而经营活动现金净流量却一直很差,这时候我们很容易就去怀疑其净利润的可靠性,是否存在造假,或非造假但是是通过放宽信用等手段实现的。对房地产企业和建筑企业,投资者和债权人都比较关心经营活动现金净流量指标,中南建设便也有粉饰这一指标的冲动。




我们明显发现,2018年1-6月份的经营活动现金净流量显得比较突兀,在以前年度除2015年度均为负,而且在2018年1季度还是-26.3亿元,到上半年便成了14.6亿元,这意味着2018年2季度单个季度经营活动现金净流量实际达到了40.9亿元。看下面单个季度的图表会更加明显:




如果公司的现金流量表数据突然出现波动,债权人或投资者应当加以警惕请默念这句话三遍……


也许朋友们会问,也许公司的确在2季度出现经营和现金流的巨大好转呢。


第一,财务异常或造假首先是发现信号,不能想当然这便是事实;


第二,2018年2季度房地产行业和中南建设经营形势无法支撑并解释这一逆转。


朋友们,下面亮点来了:



分解中南建设的经营活动现金流入和投资活动现金流量流入各分项,除了“销售商品、提供劳务收到的现金”2018上半年增加幅度外,还有两项数据显得非常异常:


(1)“收到其他与经营活动有关的现金”,2015-2017年及2018年1季度分别只有74.5亿元、50亿元、90.1亿元及54.1亿元,而2018年1-6月份却有346亿元,说明2季度增加了292亿元,明显不正常。

(2)“收回投资所收到的现金”,2018年1季度为151.2亿元,与2016年与2017年度数据相比倒也正常,然而2018年1-6月份却减少到了1.5亿元,没有增加反而减少到几乎没了,意味着2018年2季度为-149.7亿元。“收回投资所收到的现金”这个现金流入项最少为0,怎么会为负呢

再将上面两项综合来看,我们发现了玄机,中南建设实际将投资活动现金流入转为了经营活动现金流入,便粉饰美化了经营活动现金净流量

这便是中南建设2018年2季度经营活动现金流数据突然逆转的真实原因将投资活动现金流入/筹资活动现金流入转为经营活动现金流入是上市公司粉饰现金流量表的一种常见手段,但率深度中南建设这种手法属于比较浅层次的。


财务费用不排除粉饰痕迹





中南建设2016第1季度至2018年第1季度,每个季度的财务费用均为正,而2018年第2季度居然为负,当然不是说财务费用不能负,因为“财务费用=利息总支出-资本化利息支出-利息收入+汇总损失+手续费+其他”,特别是利息收入够多的话,就有可能财务费用为负。


1)利息收入:虽然2018第2季度末较1季度末货币资金增加了30亿元,但其他流动资产的理财产品规模反而小了。货币资金的利息收入是很低的,理财产品收益高,但规模并没有增加,所以不存在2018年2季度利息收入突然大幅增高的可能


2)利息支出:利息支出确实可能会有所减少,因为2018年2季度末金融负债余额较1季度末低一点,但中南建设在2018年半年报中并没有将原因归于这一点,而是归于资本化利息,说明利息支出减少并不是主因。



3)利息资本化:中南建设在净利率一直处于低位情况下,不排除会考虑尽量将利息支出资本化来减少其对净利润的影响。

通过下表我们发现,中南建设利息资本化率逐年提高,且一直处于高位。通过利息资本化粉饰净利润还是得到数据支持的。




中南建设未来的忧愁


综合来看,2018年第2季度的财务数据逆转,是上半年房地产销售形势不错和企业财务报表粉饰综合的结果。但是房地产形势却是短暂的,中南建设的未来并不乐观,甚至较悲观。

1债券融资量呈现被动下降趋势



虽然2018年6月末有息金融负债较2018年3月末下降了近30亿元,但有较大部分是由于债券融资量的下降,这说明在公开市场债券融资难度较以前加大,我想如果能融的话,企业肯定会去融,被动下降的可能性较大这也可能是企业做前面分析的粉饰报表动作想改善财务状况保持公开市场融资能力的一种动机吧

2在房地产形势已发生逆转形式下,拿地及地产项目速度却更多更快


按照中南建设2017年及2018半年报的信息,2018年上半年公司新增项目80个,规划建筑面积合计1138万平方米,是公司上半年销售面积的2.2倍,接近2017年全年的拿地量,2017年共新增土地98宗,规划建筑面积1499万平方米。另外2018年上半年新增项目大都新进入重庆、合肥、石家庄、温州、惠州、梅州、泉州等城市,这些城市的房地产形势已经发生逆转,而在2018年以前公司主要在核心都市圈周边拓展土地。未来资金需求更大,而销售形势却预计会更差,实在不乐观

虽然2018年上半年中南建设形势看似还行,但未来却非常不乐观



“事出反常必有妖”,当一家上市公司的季度数据突然出现的大幅向好波动,债权人或投资者应保持足够警惕!中南建设便是此例。




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