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上市公司再融资漫谈:集万千宠爱于一身的可转债(上)(春晖投行在线)



我国上市公司再融资的工具主要包括配股、公开增发、非公开发行、可转换公司债券、优先股、公司债券、企业资产证券化等。


可转换公司债券,简称转债,是指在一定期间内依据约定的条件可以转换成股份的公司债券。现行规范仅允许上市公司公开发行转债


转债,是一种混合型融资工具,兼具股票期权和债券的特性。其发行时为债券,转股期内债券持有人可按事先约定的条件和价格转换为公司股份,同时转债余额相应减少。如果转债被投资人全部转换为股份,则债券将不存在,上市公司也不再需要还本付息。如果没有转股或者没有全部转股,则在债券存续期间,上市公司需要支付债券利息,转债到期时上市公司需要返还本金及利息。


由于转股期权的存在,转债不仅可以平衡,而且可以最大化的满足发行人与投资者的利益诉求,实现投融方双方的“双赢”,是一种在各类型资本市场都极普遍和受欢迎的产品


对于投资者来讲,投资转债相当于购买了“保底”的股票。发行人股票下跌时基本不承担风险,股票上涨时却能获得与直接投资股票相近似的收益。这样的可以保底却可能高收益的产品,是市场最为欢迎的品种。


对于上市公司而言,发行转债相当于延迟转股的公开增发,而且基本没有发行风险。由于转股价格会高于或者相当于公开增发的发行价,如果投资者转股,折价效应小于公开增发,且对于公司业绩的短期摊薄效应也明显小于公开增发。如果投资者没有转股,就相当于发行了公司债券,但债券的利息成本却远远低于通常的公司债券。相当于,发行人要么是能低成本债权融资,要么是能成功地以市价完成公开增发,两者都相宜。


1、发行条件:主板中小板和创业板上市公司有所区别


就主板中小板上市公司而言,发行转债的盈利条件要求是最高的,与公开增发一致。创业板上市公司发行转债仅需连续两年盈利,无净资产收益率要求,但有资产负债率要求。具体而言,两者的主要发行条件对比如下:



主板中小板

创业板

盈利能力

最近三个会计年度连续盈利

最近两个会计年度连续盈利

资产负债率

无要求

资产负债率高于45%

净资产收益率

最近三个会计年度扣非后孰低的加权平均净资产收益率不低于6%

无要求

融资额度

本次发行后累计公司债券余额不超过最近一期末净资产额的40%;最近三个会计年度实现的年均可分配利润不少于公司债券一年的利息

债券期限

最短为一年,最长为六年

最短为一年

评级

强制要求进行资信评级及跟踪评级

担保

公开发行可转换公司债券,应当提供全额担保,最近一期末经审计的净资产不低于人民币15亿元的公司除外

无需强制担保


2、发行转债的优势


(1)发行时间无间隔期限制


转债是唯一不受再融资18个月时间间隔(指前次再融资募集资金到位日距离本次再融资的董事会决议日)限制的产品


这包括两个方面:其一,前次再融资无论是什么产品,本次发行转债均不受18个月间隔时间限制(创业板上市公司要同时满足“前次募集资金基本使用完毕”)。其二,本次发行转债的,下次再融资无论发行什么品种,均不受18个月间隔时间限制。


(2)债券利率低,转股不折价,对上市公司极为有利


在转股前,转债体现为公司债券。由于有转股期权的存在,票面利率水平远低于公司债券(通常在0.5%-2.0%)。而且,与公司债券的利率水平受发行人的信用评级水平影响重大不同,转债的利率确定受发行人的信用水平影响的程度较低。


按相关规范,转股价格不能低于募集说明书公告日前20个交易日该公司股票交易均价和前1交易日的均价。这一价格的确定比公开增发更为严格。尽管都算是市价定价,但公开增发是要求仅满足2个标准中的1个即可(招股意向书公布前20个交易日均价“或”前1个交易日均价),而转债是要求同时满足2个标准。尽管如此,由于转债的转股期限转长且有债券的“保底”功能存在(投资者可以选择不转股而持有到期或者出售转债),投资者在认购转债时并不会过多计较转股价格与当前市价是否有折价。因此,相对于公开增发的市价发行而言,转债由于转股价设置更为严苛,以发行当时的股价而计,折价效应更小,对老股东的利益摊薄也更少


(3)募集资金投向相对宽松


根据监管部门的窗口指导意见,转债募集资金投向除用于具体募投项目外,可不超过30%的部分用于补充流动资金或偿还贷款(允许补流或还贷的金额上限要符合窗口指导的计算原则)。这比过去有所放宽。


(4)对盈利指标的摊薄较为缓和


股权再融资品种都面临发行后股本迅速扩大、短期会立即摊薄每股收益和净资产收益率的问题。但转债需要进入转股期才能转股,且转股一般会经历一个过程,因此无即时摊薄效应,而且总体上讲摊薄较为缓和


(5)适合于资产负债率不高的上市公司优化财务结构


转债具有债券和股票的双重特征,使用得当可以成为公司财务结构的调整器,合理化股权与债务结构。


特别是对于资产负债率较低的企业而言,转债在转股前体现为公司债券,可以提升公司杠杆率、优化财务结构。在当前再融资需要审核的情况下,也有利于说明进行再融资的合理性。


(6)发行风险小,基本不存在发行障碍


转债由于其兼具股权与债权的混合融资产品特性,兼顾了上市公司与投资者的诉求,投资者能够在风险极小的情况下享受上市公司股价上涨的无限收益,深得投资者欢迎。总体上,转债发行风险极小,可以在各种市场环境中启动发行。


(7)转债条款设计空间较大,可以满足上市公司更多诉求


相比其他再融资品种而言,转债的条款选择与条款具体内容设计有更大的灵活性与适应性。设计并灵活使用回售权、赎回权、转股价格向下修正条款等能增加可转债本身的适应能力,既满足上市公司更多诉求,也能更好的满足不同的投资者的需求。


(8)政策支持力度大,审核时间短,通过机率高


由于转债有着最高的财务条件要求与规模限制,能够发行转债的一般是业绩较好、资产规模相对较大的企业,代表着市场上最好的上市公司群体,因此证监会一直对转债发行持支持态度,体现为审核时间短、通过机率高。一个例证就是就转债品种诞生以来,尚没有一单被证监会发审委否决的案例出现。这在股权再融资品种中是绝无仅有的。



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