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明股实债:从近期并购重组、IPO及年报更正和问询案例看证监会对明股实债的监管逻辑


本文摘要


中基协在2017年2月对明股实债进行了明确的定义:


“明股实债,是指投资回报不与被投资企业的经营业绩挂钩,不是根据企业的投资收益或亏损进行分配,而是向投资者提供保本保收益承诺,根据约定定期向投资者支付固定收益,并在满足特定条件后由被投资企业赎回股权或者偿还本息的投资方式,常见形式包括回购、第三方收购、对赌、定期分红等”。


从2018年来并购重组审核案例、IPO审核案例及证监会披露年报更正和问询案例中,我们整理证监会对“明股实债”的监管逻辑。


2018年7月,雷鸣科化并购重组有条件过会,证监会两次问询标的公司“明股实债”相关问题,第一次上市公司回复公告用10页篇幅希望得到证监会豁免,但并未获得证监会认可;第二次标的公司直接将“明股实债”份额进行清理,最后得以顺利过会。从雷鸣科化案例我们可以看出,证监会关注“明股实债”所带来上市公司隐性风险,并不因为是市场化债转股或已得到政府和国资委批复认可而豁免


2018年4月,宁德时代火速过会,证监会在反馈意见中关注“明股实债”问题,证监会关注“明股实债”所带来纠纷或潜在纠纷,需要上市公司如实披露约定,上市公司需表明投资对其经营成果影响较小,并不会构成实质性上市障碍。


根据2018年已披露年报更正和问询案例,2018年来市场已有“明股实债案例”均按照“实质重于形式”的原则被认定为债权投资。(笔者统计了2018年来涉及明股实债的最新处理及前期会计更正公告:见第三部分附件


一、从雷鸣科化重组过会看证监会对“明股实债”的监管逻辑


2018年7月12日,雷鸣科化并购重组有条件过会,笔者关注证监会两次问询标的公司“明股实债”相关问题,第一次上市公司回复公告用10页篇幅解释这个问题,表达采用“明股实债”的增资方式缓解企业短期债务偿还压力的必要性和合理性;但并未获得证监会认可,第二次标的公司直接将“明股实债”份额进行清理,最后得以顺利过会。


1.1 标的公司子公司 “明股实债”—产生于市场化债转股背景


2017年7月,转型发展基金对杨柳煤业进行增资,共计人民币240,000万元,其中84,733.52万元计入注册资本,155,266.48万元计入资本公积(其中,方正证券、安徽省中安金融、淮北市建投控股集团、淮矿集团分别向转型发展基金实缴出资120,000万元、60,000万元、30,000万元、30,000万元)。




从上述内容可知,本次增资相关协议已明确约定了股权的固定收益回报,且到期后由淮矿股份进行回购,因此该次增资对淮矿股份而言为“明股实债”。


1.2 证监会对“明股实债”相关反馈及公司回复


2017年11月,雷鸣科化披露并购重组预案:拟以约203亿元的价格并购淮矿股份,涉足煤炭行业。


【关于“明股实债”的第一次反馈问询及回复】

从2018年5月22日上市公司披露的第一次反馈回复中,证监会就转型发展基金以“明股实债”的形式向标的公司子公司杨柳煤业增资24.00亿元相关事宜提出问询,概括就是:

1)转型发展基金以“明股实债”形式行增资背景、是否合规及账务处理情况;

2)转型发展基金是否参与公司治理和日常经营;

3)“明股实债”事项是否导致存在权属不清晰,是否存在相关法律及规范运作方面的风险;

4)转型发展基金后续的退出方式、退出安排及预计退出时间等。


证监会关于债转股“明股实债”问题问的比较直接和明显,要问为什么?因为从2018年来证监会对“明股实债”已经从严监管,严格按照实质重于形式的债务处理,笔者统计了2018年来涉及明股实债的最新处理及前期会计更正公告(见第三部分附件),所以“明股实债”自然得到重点关注。


接下来我们看看上市公司公告的反馈回复文件,文章用10页篇幅做出回答(详见反馈回复公告P12-22),概括就是:


1)本次转型发展基金以“明股实债”的方式增资是淮矿集团市场化债转股总体方案的一部分,总体方案是在国务院和省政府关于债转股相关文件指导下进行的,国务院支持企业按照市场化导向,法制化原则开展债转股本次方案已得到政府和国资委批复认可;

2)煤炭行业处于周期性低谷,急需解决不合理、资金紧张、负债率较高等困难。以“明股实债”方式进行股权投资,以货币方式向杨柳煤业增资并持有相应股权,且约定投资期限及资金用途、退出机制,是企业长短期债务置换、优化债务结构的有效手段。采取“明股实债”的增资方式缓解企业短期债务偿还压力具有必要性和合理性;

3)本次“明股实债” 在杨柳煤业个别报表中的账务处理为股权投资,但在淮矿股份合并报表中的账务处理仍确认为长期应付款;

4)协议约定清晰明确,具有可执行性;已按照相关规定办理完毕转型发展基金向杨柳煤业进行增资的工商变更登记手续,转型发展基金在淮矿股份实施回购前依据公司章程及相关协议约定享有股东权利;淮矿股份亦可根据相关协议约定回购转型发展基金的合伙份额。因此,“明股实债”事项不违反相关法律、法规的禁止性规定,相关股权或资产权属清晰,不会导致杨柳煤业的股权或资产存在权属不清晰的情形。


上市公司大致表达上层已认可、不得已、不会导致风险来回复。



【关于“明股实债”的第二次反馈问询及回复】

接着2018年6月30日,证监会再次就转型发展基金以“明股实债”的形式向标的公司子公司杨柳煤业增资24.00亿元相关事宜提出问询(还是同样的问题,看出证监会对第一次回复不太满意)。


这次标的公司子公司回购转型发展基金所持股权,转型发展基金已全部退出持有杨柳煤业的股权,标的资产的“明股实债”事项全部清理,不会导致交易完成后上市公司和淮矿集团承担相关担保责任,不会导致上市公司面临相关隐性风险。

2018年7月12日,雷鸣科化重组过会,“明股实债”没有再被问及,看来证监会对上市公司清理“明股实债”股权比较满意。从雷鸣科化案例我们可以看出,证监会关注“明股实债”所带来上市公司隐性风险,并不因为是市场化债转股或已得到政府和国资委批复认可而豁免。


二、从宁德时代IPO过会看证监会对“明股实债的监管逻辑”



2018年4月,宁德时代火速过会,证监会在反馈意见中关注“明股实债”问题,国开发展基金对宁德时代两家子公司的投资,每年按照固定收益分红,期限为15年,到期后发行人负有回购其所持有上述两家子公司股份的义务。宁德时代在合并财务报表层面将以上两项投资按“明股实债”进行处理,在长期应付款予以核算。


1.1 拟IPO企业子公司 “明股实债”—产生于国开发展基金借款


明股实债”来自国开发展基金对公司子公司宁德时代锂动力和青海时代的借款。具体涉及以下两项业务:

2015年10月23日国开发展基金投资时代锂动力的锂离子动力及储能电池系统生产线建设项目,以50,000.00万元增资时代锂动力的方式进行投资,增资后国开发展基金股权占比为45.45%,本公司股权占比变更54.55%。


2015年12月30日国开发展基金投资青海时代的动力及储能锂电池研发与生产项目,以19,000.00万元增资青海时代的方式进行投资,增资后,国开发展基金股权占比为65.5%,本公司股权占比变更为34.5%。(2016年2月,上市公司对青海时代增后上市公司持股比例上升至60.4%)


国开发展基金对上述两家子公司增资后,不派董事、监事及高级管理人员,涉及到影响国开发展基金的重大事项时,才需要全部股东表决权2/3及以上通过,其他事项全体股东表决权一半以上通过。


国开发展基金对上述两家子公司的投资,每年按照固定收益分红,期限15年,到期后本公司负有回购其所持有上述两家子公司股份的义务。上市公司在合并财务报表层面将以上两项业务按“明股实债”进行处理。




1.2 证监会对“明股实债”相关反馈及公司回复


2018年5月22日,宁德时代法律意见书披露相关回复。


证监会问及国家开发基金以明股实债方式对发行人子公司宁德时代锂动力和青海时代投资。请说明双方相关股权的权利义务以及退出方式的约定情况, 是否存在纠纷或潜在纠纷。


上市公司回复如下表:

①符合国家战略,具备商业合理性:公司子公司宁德时代锂动力和青海时代主要从事锂离子动力电池及储能电池的生产制造,符合国开发展基金扶持投资的领域范围。国开发展基金以国家专项建设基金对宁德时代锂动力和青海时代进行增资并通过股权退出安排最终收回本金,获取较低比例的固定收益,旨在促进先进制造业的发展和经济增长,符合国家战略,具备商业合理性。

②不会虚增收益:发行人合并报表对国开发展基金的投资按“明股实债”进行处理,向国开发展基金支付的投资收益并确认为利息费用,将减少公司合并报表利润,不会导致虚增收益。

③该笔投资对发行人经营成果影响较小:公司将严格按照投资合同约定,向国开发展基金支付投资收益,并按约定回购国开发展基金对两家子公司投资的股权,国开发展基金对两家子公司的投资对发行人经营成果影响较小。

从宁德时代IPO案例我们可以看出,证监会关注“明股实债”所带来纠纷或潜在纠纷,需要上市公司如实披露约定,上市公司需表明投资对其经营成果影响较小,并不会构成实质性上市障碍。


三、从2018年来证监会明股实债监管及会计处理案例看“明股实债”的监管逻辑



根据目前监管案例分析,证监会及相关监管部门要求企业明股实债作为负债处理:

根据《企业会计准则第37号——金融工具列报》(2014年修订)规定,其中:


第十一条如果一项合同使发行方承担了以现金或其他金融资产回购自身权益工具的义务,即使发行方的回购义务取决于合同对手方是否行使回售权,发行方应当在初始确认时将该义务确认为一项金融负债,其金额等于回购所需支付金额的现值(如远期回购价格的现值、期权行权价格的现值或其他回售金额的现值)。如果最终发行方无需以现金或其他金融资产回购自身权益工具,应当在合同到期时将该项金融负债按照账面价值重分类为权益工具。


第十二条对于附有或有结算条款的金融工具,发行方不能无条件地避免交付现金、其他金融资产或以其他导致该工具成为金融负债的方式进行结算的,应当分类为金融负债。



——投行小兵原创出品——


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