A股购,为并购而生

并购:向境外自然人发行股份购买资产若干问题研究


一、法律规定及四个关注点


境外自然人通过一级市场取得上市公司股票涉及的规定主要是《外国投资者对上市公司战略投资管理办法》(2005)(以下简称“外国投资者战投办法”、“办法”),涉及的主要条款包括:

第三条经商务部批准,投资者可以根据本办法对上市公司进行战略投资。

第五条投资者进行战略投资应符合以下要求:

(一)以协议转让、上市公司定向发行新股方式以及国家法律法规规定的其他方式取得上市公司A股股份;

(二)投资可分期进行,首次投资完成后取得的股份比例不低于该公司已发行股份的百分之十,但特殊行业有特别规定或经相关主管部门批准的除外

(三)取得的上市公司A股股份三年内不得转让

(四)法律法规对外商投资持股比例有明确规定的行业,投资者持有上述行业股份比例应符合相关规定;属法律法规禁止外商投资的领域,投资者不得对上述领域的上市公司进行投资;

(五)涉及上市公司国有股股东的,应符合国有资产管理的相关规定。

第六条投资者应符合以下要求:

(一)依法设立、经营的外国法人或其他组织,财务稳健、资信良好且具有成熟的管理经验;

(二)境外实有资产总额不低于1亿美元或管理的境外实有资产总额不低于5亿美元;或其母公司境外实有资产总额不低于1亿美元或管理的境外实有资产总额不低于5亿美元;

(三)有健全的治理结构和良好的内控制度,经营行为规范;

(四)近三年内未受到境内外监管机构的重大处罚(包括其母公司)。

关于以上条文的核心关注点主要包括:

1、办法所称的外国投资者是否包括境外自然人

尽管该办法所称的投资者指“外国法人和其他组织”,针对境外自然人(包括中国香港籍居民)如何适用未进行明确。但在操作时通常亦会参照本办法要求取得商务主管部门的批准,或者通过咨询的方式得到商务主管部门的认可。

上述实操惯例已经在最新的征求意见稿中以书面条文的形式进行明确,根据征求意见稿,该办法适用的对象包括境外自然人(含香港籍居民)。

《外国投资者对上市公司战略投资管理办法(征求意见稿)》(20187月)

第一条为推动新一轮高水平对外开放,引进境外资金和管理经验,改善上市公司治理结构,规范外国的公司、企业和其它经济组织或自然人(以下简称外国投资者)对A股上市公司(以下简称上市公司)的战略投资行为,维护证券市场秩序,保护上市公司和股东的合法权益,根据国家有关外商投资、上市公司监管的法律法规,制定本办法。

第二十八条香港、澳门特别行政区、台湾地区的投资者对上市公司实施战略投资的,参照本办法办理。

2、若交易完成后在上市公司的持股比例低于10%,是否无需适用外国投资者战投办法

根据《外国投资者对上市公司战略投资管理办法》(2005),适用该办法取得上市公司定向发行股票时需达到上市公司总股本的10%,主管部门批准的除外。

对于交易完成后达不到10%是否适用该办法、如何适用相关规定并不明确,实操中有2种做法:

取得商务主管部门的批文,认可该持股比例。如首旅酒店(600258)收购如家。

咨询商务主管部门,认为在未达到10%的情况下,无需适用外国投资者战投办法。例如东软载波(300183)收购上海海尔。

值得注意的是,外国投资者战投办法(征求意见稿)(20187月)已经取消了10%的要求,即是否构成外国投资者对上市公司战略投资,与股权比例无关,东软载波的做法不再具备法理基础。

3、交易完成后持股比例未达到10%,是否需锁定3

根据《外国投资者对上市公司战略投资管理办法》(2005),适用该办法取得的上市公司定向发行股票,需锁定3年。

若在发行完成后未达到10%,实操中有2种做法:

即使未达到10%,也锁定36个月。如首旅酒店(600258)收购如家。

由于未达到10%,无需按照外国投资者战投办法锁定36个月。如:东软载波(300183)收购上海海尔。

根据《外国投资者对上市公司战略投资管理办法(征求意见稿)》(20187月),锁定36个月的规定已经取消,除非证监会另有规定,仅需锁定12个月。

4、外国投资者投资外资上市公司,既要适用《外商投资企业设立及变更备案管理暂行办法》,又要适用《外国投资者对上市公司战略投资管理办法》,如何适用不明确

详见后续分析。


二、案例分析


从目前的市场案例来看,向境外自然人直接发行股票的情况较少,主要包括飞凯材料(300398)、创新股份(002812)、国瓷材料(300285)、东软载波(300183)、首旅酒店(600258)。

在《外国投资者对上市公司战略投资管理办法》(2005)施行期间,从审核实践来看,关于向境外自然人发行股份购买资产是否需要商务部审批并无规律可循。在论证不需要取得商务部审批时,根据交易方案的实际情况,具体切入点可分为2类:

1、第一类:从交易完成后境外自然人持有上市公司股权比例低于10%作为切入点,论证不适用外国投资者战投办法,具体包括东软载波(300183)、国瓷材料(300285

东软载波(300183)收购上海海尔(2015年核准)论证理由为交易完成后相关外国机构和外籍人士单独及合计持股上市公司比例均显著低于百分之十,不符合《战略投资管理办法》的一般规定,不构成《战略投资管理办法》项下的外国投资者对上市公司的战略投资行为,最终成功实施完毕。

国瓷材料(300285)(20169月过会)采用前述同样的理由尽管无条件过会,但在获得批文前将方案改为现金收购,最终选择了纯现金收购。

2、第二类:从上市公司本身为外商投资企业股份有限公司切入,即境外自然人取得外资上市公司股票时,适用《外商投资企业设立及变更备案管理暂行办法》进行备案,而无需适用外国投资者战投办法进行审批。具体包括飞凯材料(300398)、创新股份(002812

飞凯材料(300398)(20177月核准)取得了批文;

创新股份(002812)(20184月核准)同样作为外商投资股份有限公司5名境外自然人PaulXiaoming Lee、SherryLee、YanMaTanKim ChweeAlexCheng发行股份购买资产最终却只有部分发行对象(部分发行对象指作为上市公司实际控制人家族成员的前3名对象PaulXiaoming LeeSherryLee YanMa)获得认可。在上市公司调整方案不再收购TanKim Chwee AlexCheng在标的资产的股权后才取得批文。

切入点

公司名称

是否成功

第一类:交易完成后持股比例低于10%

东软载波(300183)(2015年核准)

国瓷材料(300285)(2016年9月过会,后改为现金收购)

×

第二类:上市公司为外商投资股份有限公司

飞凯材料(300398)(2017年7月核准)

创新股份(002812)(修改方案后于2018年4月核准)

×


总体而言,无论是第一类还是第二类,监管尺度并无确定规律可循。

值得注意的是,首旅酒店(600258)收购如家(20167月核准),首旅酒店作为境内上市公司,交易完成后境外自然人持股比例也低于10%,却并未采取第一类方法去复制东软载波的成功经验,而是取得了商务部的审批。


三、《外国投资者对上市公司战略投资管理办法(征求意见稿)》(20187月)的重要变化


1、有利变化:不涉及国家规定实施准入特别管理措施的战略投资,实行备案管理。

《征求意见稿》第三条“不涉及国家规定实施准入特别管理措施的战略投资,由《外商投资企业设立及变更备案管理暂行办法》(以下简称《备案办法》)规定的备案机构负责备案和管理。

涉及国家规定实施准入特别管理措施的战略投资,由中华人民共和国商务部或省、自治区、直辖市、计划单列市、新疆生产建设兵团商务主管部门(以下简称省级商务主管部门)按照国务院规定的权限负责审批和管理。其中,限额以下的战略投资,由省级商务主管部门负责审批和管理。

战略投资通过协议转让、上市公司定向发行新股实施的,上述限额按定向发行合同或股份转让协议约定的收购金额计;通过要约收购实施的,按可能发生的最高金额计。战略投资同时通过上述多种投资方式实施的,合并计算。”

该条的适用存在以下疑问:

如果上市公司为外商投资股份有限公司,在不涉及外资准入的情况下,可直接适用《外商投资企业设立及变更备案管理暂行办法》,意味着飞凯材料(300398)、创新股份(002812)的做法得到了进一步明确。但是,征求意见稿第三条的是否仅针对在向境外投资者发股前上市公司已经为外商投资股份有限公司的情形?针对内资上市公司能否适用?

根据《外商投资企业设立及变更备案管理暂行办法(2017年7月修订)》:“第七条外国投资者战略投资外商投资的上市公司,属于本办法规定的备案范围的,应于证券登记结算机构证券登记前或登记后30日内办理备案手续,填报《设立申报表》。

外商投资的上市公司引入新的外国投资者战略投资,属于备案范围的,应于证券登记结算机构证券登记前或登记后30日内办理变更备案手续,填报《变更申报表》。

备案完成后,如战略投资备案信息发生变更的,应于《证券法》及相关规定要求的信息披露义务人履行信息披露义务之日起5日内办理变更备案。”

然而,《外商投资企业设立及变更备案管理暂行办法(2018年6月修订)》对本条进行了修改,删除了原条文中的第一款和第三款,修改为:“第七条外商投资的上市公司引入新的外国投资者战略投资,属于备案范围的,应于证券登记结算机构证券登记后30日内办理变更备案手续,填报《变更申报表》。”

2、不利变化:取消10%的比例要求

意味着无法从10%作为切入口论证不适用外国投资者战投办法。

综上,在上市公司并非外商投资股份有限公司的情况下,无法从案例中的第二类做法突破;在征求意见稿生效后,鉴于外国投资者战投办法征求意见稿已经取消了持股比例10%的要求,东软载波所使用的“交易完成后持股比例显著低于10%”的切入口(案例中第一类做法)亦将不复存在。相关交易仅可考虑能否从征求意见稿第三条突破,选择向商务主管部门备案,但是,内资上市公司是否能够适用、如何适用征求意见稿第三条目前暂不明确,实际操作时仍需咨询商务主管部门的意见。


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