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纾困基金:上市公司纾困计划粗略解读


1、 成立背景


成立背景是股票质押这种以股票作为担保品的借款融资方式广泛应用在上市公司,而今年以来股市下跌导致多只高比例质押的股票爆仓,同时股票质押面临强平亦催化了股市大跌。

作为股票质押融出主体的券商资管与银行资管是响应民企纾困、组建纾困基金的执行者。可查看市场上谁家的股票质押盘子做得越大,谁就越有动力组建更大金额的纾困基金。

2014年沪深两市股票质押式回购业务待回购金额为0.34万亿,2015年翻倍,增长至0.71万亿,2016年为1.28万亿,2017年达到1.62万亿元。

这些尚未解除的质押都是实实在在的杠杆。随着股票质押式回购新规、银行投非标资产受限及信用债违约风险事件频发等多重因素影响,质押率不断持续下调。如果股价跌到警戒线,这些潜在的杠杆极有可能引发强平爆仓、踩踏效应。

而事实证明,今年下半年开始的确有不少上市公司已经被强制平仓、爆仓,许多上市公司大股东陷入流动性危机。截至2018年12月5日收盘日,全市场质押股票数约为6406亿股,全市场股票质押比例平均约为16.21%,其中大股东股票质押比例中位数是60%,而大股东质押比例在99.9%以上的为202家,90%以上的为497家,80%以上的为653家。且以上公开资料显示为场内质押,不含场外质押以及其他二押方式。不得不承认,目前国内民营经济处在一个危机时刻。类比2008年美国金融危机,美联储也提出了一系列救市措施接管华尔街金融机构,恢复市场信心。

但解救股票质押造成的问题,不得不考虑大股东们当年乐此不疲的股票质押用途到底是怎样?

的确,我国民企上市公司的融资渠道仍在逐步完善的过程中,民企股东的融资渠道相对更加狭窄,除了减持套现,就是股票质押融资、信用贷款、可交换债(适用于法人股东)、融资融券(适用于非董监高股东)等。

上市公司本身的融资渠道虽然没有发达国家资本市场那么丰富,但很多上市公司主业发展并不需要那么多的贷款融资,上市公司自身造血功能如果是正常的,而股价暴跌,导致股东陷入危机,其实仅仅是大股东的问题,而与公司无关。近期关于描述民企困境的新闻报道中多次提及有些上市公司大股东将质押股票资金用于炒房、炒股等暴力行为,股价好时一切都好,一旦股价下跌则陷入金融企业才有的反身性危机,这都是大股东加杠杆融资惹的祸。

纾困计划是在这样的背景下的产物,不同于收购银行不良资产的长效机制AMC,不同于国外以债换股的穿越周期的困境基金,纾困计划像一个“短命的变形金刚”,具体设计时间一般不超过2年,在确保了非公有制经济持续健康发展、完成它的历史使命之后,它可以退出历史舞台,而由一些真正长效的解决方案来维系资本市场健康发展。


2、纾困计划模式梳理


金融产品类型

发起机构

主要要素

代表案例

民营企业债券融资支持工具

人民银行

通过出售信用风险缓释工具、担保增信等方式支持民营企业债券融资

浦发银行创设的“18复星高科SCP002”信用风险缓释凭证

民营企业股权融资支持工具

人民银行

人民银行提供初始引导资金,带动符合规定的私募基金管理人、证券公司、商业银行金融资产投资公司等机构、社会资本共同参与,为出现资金困难的民营企业提供阶段性的股权融资支持

首批3家民营企业债券18荣盛SCP005、18红狮SCP006、18富 邦PPN003已于18年10月成功发行19亿

交易所债券市场信用保护工具

民营企业

发行专项公司债,通过合格投资者或某私募基金作为信用保护买方,通过券商作为信用保护卖方

金诚信(民营上市公司,AA) 2018年公司债券(第一期)(发行规模1.2亿元)


商业银行信贷

商业银行

商业银行宏观审慎评估(MPA)中新增专项指标,鼓励金融机构增加民营企业信贷投放,并通过货币信贷政策工具为金融机构提供长期、成本适度的信贷资金。

央行2018年针对小微企业和民营企业增加3000亿元再贷款、再贴现额度


纾困专项债

国资平台

国资平台发行纾困专项债

北京海淀科技金融资本控股集团=募集8亿→投资待纾困民企

深圳投控=募集10亿→设立深圳投控共赢股权投资基金+社会资本→投资待纾困民企

上交所案例:18海专项(私募) 8亿

深交所案例:18深纾01(公司债) 10亿


上市公司债权收购

国资平台

代持股份,年化9%保本保息,减持后三七分成

由深圳市国资委旗下的高新投、深圳市中小企业信用融资担保集团等作为管理机构执行,通过利息收入和盈利分成两种方式实现收益

上市公司股权投资专项基金

国资平台

国资与社会资本1:2,以股权收购方式缓解实际控制人资金流动性压力,不以控股为目的,不做第一大股东,不改变实际控制人对上市公司的控制权

深圳鲲鹏基金设立的纾困基金

纾困基金

国资平台

基金通过适当方式向上市公司提供一部分资金支持、向公司控股股东提供一部分资金支持。

2018.12.5山东省上市公司纾困基金——山东振兴产业发展股权投资基金合伙企业(有限合伙)纾困山东华鹏,提供2亿+4亿

纾困资管计划

券商资管

资金来源:自有或配资

形式:FOF、资管计划

参与方式一:大宗交易、竞价交易、股权投资、债权投资、参与并购重组、定向增发等

参与方式二:债权置换、股权购买、股+债、并购重组等多种方式化解股票质押风险


两批券商共26家成立资管计划或FOF

保险资管产品

保险资管

保险资产管理公司设立专项产品,投资上市公司股票、上市公司及其股东公开发行的债券、上市公司股东非公开发行的可交换债券、经银保监会认可的其他资产


人保国寿资产—凤凰系列产品200亿;太平资产“共赢”系列80亿;阳光资产阳光稳健专项产品100亿……



3、纾困基金重点要素


1)纾困基金筛选标的:

主业突出,具备持续盈利能力;

具备并购重组等资本运作条件;

股价较年初跌幅不低于10%,滚动市盈率(TTM)不高于25倍;

资产负债率、商誉的要求等。

2)纾困基金投资策略(参考):单只股票不超过该票总股本5%;涨幅超10%则择机减持,超20%则减持一半,超30%完成减持退出。

3)纾困基金收益率:要求一般确保收益不低于8%,预期投资回报率不低于10%

4)纾困基金期限:不超过2年

其中专门总结下纾困资管计划以及保险资管产品。纾困资管计划模式是券商资管牵头出资20%左右的资金,结合政府国资平台、保险、银行等资金成立母基金,根据具体项目设立专项子基金,作为借款投入企业。券商端的产品创设,大多运用大宗交易、竞价交易、股权投资、债权投资、参与并购重组、定向增发等方式,提供一揽子金融服务,多渠道化解因流动性问题造成的风险。

以券商自有资金结合银行、保险、资管等内外部资金及社会资金成立资管计划,基于对上市公司的价值判断,遵循市场化运作机制,筛选适合的标的企业,根据价值判断通过股权投资和债权投资等方式进行投资。股权投资和债权投资等方式,既能支持股票质押流动性,更为直接的为上市公司提供财务投资,助力优质民营企业快速成长,一定程度缓解企业融资难的问题。

保险资管产品:银保监最新通知设立专项产品,专项产品的投资范围,主要包括上市公司股票、上市公司及其股东公开发行的债券和非公开发行的可交换债券,且明确该产品不纳入保险公司权益类资产计算投资比例。专项产品的投资者主要为保险机构、社保基金等机构投资者及金融机构资产管理产品。专项产品主要采取股东受让、上市公司回购、大宗交易与协议转让及其他方式平稳退出。

截至2018年12月5日,已有两批共26家券商签署协议自愿出资支持民企纾困,并已有6家保险资管设立专项产品,4个交易所挂牌专项债。而作为民营企业桥头堡的深圳,在12月4日又推出四个1000亿(企业减负1000亿、新增信贷1000亿、新增发债1000亿、设立基金1000亿投专精特新等)支持民企纾困及减负,在响应号召、给民营企业纾困的同时,银行信贷人员、相关基金人员、券商银行发债人员、以及关注于专精特新的投行人员,日子慢慢会好起来的。





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