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投行:同程艺龙“50%持股+50%VIE协议控制”之解析


2018年11月26日, OTA(Online Travel Agency)港股第一股同程艺龙控股有限公司(0780.HK)(以下简称“同程艺龙”或“公司”)在香港联交所主板正式挂牌上市。同程艺龙是继携程(2003年美国纳斯达克上市)、去哪儿(2013年美国纳斯达克上市)、途牛(2014年美国纳斯达克上市)上市之后的第四家OTA公司。同时,同程艺龙也是第一批允许全国用户通过超级应用(微信小程序与移动QQ)获得服务的OTA平台。


根据同程艺龙的招股书,在目前公司主营业务的情形下,为了符合中国对相关业务外资准入限制的相关条件,且为了满足香港联交所审核VIE架构所适用的2018年4月修订后的上市决策文件“HKEx-LD43-3”(以下简称“VIE新指引”)中的“Narrowly Tailored”审核原则的要求,公司采用了“50%持股+50%VIE协议控制”之架构,该架构不仅在香港资本市场具有开创性的意义,也为将来登陆香港资本市场的后来者具有重要的借鉴意义。


笔者将根据同程艺龙的招股书,结合公司的具体业务,对公司的“50%持股+50%VIE协议控制”架构解读分析如下,以供参考。


同程艺龙由同城网络与艺龙合并而成,于2018年3月在其共同股东腾讯和携程的促成下合并完成,酒店等住宿预订业务以艺龙为主,门票、交通订票及周边游以同程为主。


同程艺龙几乎提供旅游所有方面的创新产品和服务选择,包括交通票务、住宿预订及各种其他增值服务。在外资股权限制及外国投资者的资格要求方面具有要求的业务可以分为三类,具体为:(1)信息服务业务;(2)在线数据处理与交易处理业务;(3)呼叫中心服务业务



一、外资股权限制



下面从外资股权限制方面对上述三类业务进行详述。


1.  信息服务业务


同程艺龙通过网站及移动应有程序(以下统称“在线平台”)经营主要业务,即为用户提供交通票务服务、酒店及住宿预订服务及保险代理服务等旅行相关服务,上述通过在线平台提供服务属于《电信业务分类目录(2015年版)》(以下简称“《电信目录》”)中第二类增值电信业务项下的信息服务业务(B25)


根据《电信业务经营许可管理办法》(以下简称“《电信业务管理办法》”)的规定,公司境内实体北京艺龙与同程网络应获得电信与信息服务业务经营许可证的增值电信许可证(一般称之为ICP证)。2018年9月27日,北京艺龙与同程网络已获得新的ICP证。


根据《外商投资准入特别管理措施(负面清单)(2018年版)》(以下简称“《负面清单”)及《外商投资电信企业管理规定》的规定,该信息服务业务被视为限制类业务,即外资持有提供该等服务公司的股权比例不得超过50%


基于上述:艺龙北京(WFOE)与龙越天程(WFOE)分别持有北京艺龙与同程网络50%的股权。


2. 在线数据处理与交易处理业务


同程艺龙通过在线平台协助第三方服务提供商合作伙伴与消费者之间的交易处理属于《电信目录》中第二类增值电信业务项下的在线数据处理与交易处理业务(B21)


根据《电信业务管理办法》的规定,公司境内实体北京艺龙与同程网络应获得EDI证(在线数据处理与交易处理业务经营许可证)(注:该EDI证属于广泛意义上增值电信业务经营许可证(ICP证)的范畴,且在实践中,信息服务业务与第三方交易平台业务(在线数据处理与交易处理业务)不可分割)。


根据《负面清单》及《外商投资电信企业管理规定》的相关规定,该在线数据处理与交易处理业务被视为限制类业务,即外资持有提供该等服务公司的股权比例不得超过50%。但是根据《工业和信息化部关于放开在线数据处理与交易处理业务(经营类电子商务)外资股比限制的通告》的规定,在全国范围内放开在线数据处理与交易处理业务(经营类电子商务)的外资股比限制,外资持股比例可至100%。


基于上述:艺龙北京(WFOE)与龙越天程(WFOE)分别持有北京艺龙与同程网络50%的股权。


3. 呼叫中心服务业务


同程艺龙经营的呼叫中心服务业务属于《电信目录》中第二类增值电信业务项下的呼叫中心业务(B24)


根据《电信业务管理办法》的规定,公司境内实体北京艺龙与同程网络应获得呼叫中心许可证(呼叫中心服务专用的增值电信经营许可证)。


根据《负面清单》及《外商投资电信企业管理规定》的相关规定,该在线数据处理与交易处理业务被视为限制类业务,即外资持有提供该等服务公司的股权比例不得超过50%。但是,根据向工信部的咨询确认,开展呼叫中心服务业务的公司的全部股权均应有国内投资者持有


基于上述:两家经营呼叫中心服务业务的实体公司(即苏州如亨和合肥艺趣)的全资控股股东苏州程艺不存在任何外资成分或背景,其登记股东均为内资企业。



二、外国投资者的资格要求



根据《外商投资电信企业管理规定》的相关规定,在中国经营增值电信业务的外商投资电信企业的外方主要投资者应当具有经营增值电信业务的良好业绩和运营经验。该等良好业绩和运营经验即为外国投资者的资格要求。


因为北京艺龙与同程网络的股东中含有外国投资者,所以相关外国投资者必须符合上述资格要求的规定。根据公司与工信部的沟通确认,离岸子公司艺龙开曼(持有相关域名,并拥有海外经营互联网信息服务的相关海外经验)符合上述增值电信业务的资格要求。


2018年9月27日,北京艺龙与同程网络已获得新的ICP证。艺龙北京(WFOE)与龙越天程(WFOE)分别持有北京艺龙与同程网络50%的股权。



三、VIE新指引的审核原则



关于VIE新指引中“Narrowly Tailored”的审核原则,2018年4月的修订中主要做了如下四方面的更新(注:下述四方面主要结合同程艺龙项目所适用的审核原则以及本文所涉及的主要内容,并非包括全部更新内容):


(1)强调VIE架构必须在外资股权限制范围内采用(无论采用VIE协议方式经营业务的收入或盈利大小或及重要性)。上市申请人可通过直接持有境内运营实体公司的股权而控制该公司,该公司其余不能由上市申请人直接持有的股权,仍可通过VIE协议安排持有。


(2)针对外资获得股权需取得批准及满足额外资格要求(以下简称“其他规定”)的情况,要求上市申请人必须符合该等其他规定。


(3)强调“Narrowly Tailored”原则的同时也明确了两个例外情形,即上市申请人须在提交上市申请前按照外方可持最大权益取得监管批准的要求,但是如果取得了负责审批的监管机关特定确认:即使上市申请人符合其他规定,其亦因下列理由不会或不能发出批准(即因为(i)没有批准的审批程序或指引;或(ii)政策原因),可以除外。


(4)明确规定如果不存在外资股权限制,上市申请人不得采用VIE架构经营业务。



四、公司“50%持股+50%VIE协议控制”之架构


根据香港联交所上市决策(HKEx-LD43-3)等相关监管文件以及过往登陆香港资本市场的VIE架构的上市案例,一般的VIE架构图如下所示:



一般VIE架构图,来源于香港联交所上市决策(HKEx-LD43-3


通过上述一般VIE架构图以及过往登陆香港资本市场的上市案例得知:作为WFOE的中国附属公司与OPCO公司及其股东即注册所有人签署系列VIE协议,即WFOE完全通过VIE协议安排实现对OPCO公司的控制


然而,基于上述外资股权限制、外国投资者的资格要求,以及VIE新指引中“Narrowly Tailored”的审核原则,同程艺龙设计了两个“50%持股+50%VIE协议控制”架构,一个“100%VIE协议控制”(即一般VIE)架构。同程艺龙全球发售后VIE架构完整图以及VIE架构简图如下所示:



(全球发售后VIE架构完整图,来源于同程艺龙招股书)




(全球发售后VIE架构简图,来源于同程艺龙招股书)



五、结语



根据同程艺龙的相关业务以及两个创新的“50%持股+50%VIE协议控制”架构与一个一般的“100%VIE协议控制”架构,笔者解析总结如下:


1. 《负面清单》及《外商投资电信企业管理规定》项下“外资(或外国投资者)持股比例不得超过50%”中的“外资”指的是外资成分或背景,并非仅仅指直接持股关系,也包括间接持股关系。


2. 同程艺龙存在两个创新的“50%持股+50%VIE协议控制”架构,即(1)艺龙北京(WFOE)直接持有北京艺龙50%的股权,剩余不能由艺龙北京(WFOE)直接持有的50%的股权,通过VIE协议安排持有;(2)龙越天程(WFOE)直接持有同程网络50%的股权,剩余不能由龙越天程(WFOE)直接持有的50%的股权,通过VIE协议安排持有。


3. 同程艺龙存在一个一般的“100%VIE协议控制”架构,即龙越天程(WFOE)与苏州程艺及苏州程艺登记股东签署系列VIE协议,简言之:龙越天程(WFOE)完全通过VIE协议安排实现对苏州程艺的控制。


4. 同程艺龙的上述“50%持股+50%VIE协议控制”架构以及“100%VIE协议控制”架构既满足了外资股权比例限制的要求,也满足了VIE新指引中“Narrowly Tailored”审核原则的具体要求。









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