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投行:关于产业基金,你想了解的这儿都有!



一、产业基金的概念及特征


1、定义

从字面意义上理解,主要投资于某一产业领域的私募基金我们就可以称之为产业基金。

2006年的时候,国家发改委(原国家发展计划委员会)制定了《产业投资基金管理暂行办法》,不过该办法没有正式下发,这个办法对 “产业基金”作了明确的定义:

一种对未上市企业进行股权投资和提供经营管理服务的利益共享、风险共担的结合投资制度,即通过向多数投资者发行基金份额设立基金公司,由基金公司自任基金管理人或另行委托基金管理人管理基金资产委托基金托管人托管基金资产,从事创业投资、企业重组和基础建设投资等实业投资。

实际上这个概念是过时的,诸如在组织形式上,目前产业基金的组织形式选择更加丰富,除了公司型外,也可以选择有限合伙和契约。又比如,在托管上,产业基金业可以约定不托管。但是由于没有其他书面文件有更加明确、直接的规定,因此当我们在提及产业基金的时候,一般仍会引用下该管理办法的定义作为参考。

所以呢,目前“产业基金”并不是一个严格意义上的法律概念,可以说是个习惯上的叫法,他本质上是私募股权基金的一种。在上市公司产业并购重组、政府引导基金、基础设施建设、以及供应链融资等领域,这个叫法比较常见。


2、特征

我们对产业基金进行总结,有四个方面的特征:

(1)非公开方式募集资金;

(2)基金财产由私募基金管理人管理;

(3)投资标的主要是未上市企业的股权;

(4)以特定行业为主要投资方向。

产业基金实际上可以理解为私募股权投资基金。


几个常见概念的区分

日常中我们还能经常遇见其他一些私募股权基金的叫法,比如并购基金、政府出资产业投资基金等。其实这些概念和产业基金是相互联系的,在范围上也是重合的,只是分类维度不一样,有的时候一个私募基金几种叫法都可以。

  • 私募股权投资基金、并购基金

    这组概念是从投资标的、运作方式对私募基金进行分类的。这两个概念很多时候,和产业基金是重合的。比如说,上市公司发起设立了私募基金,专门对某个行业进行产业并购,等到时机成熟的时候,私募基金将。在这个时候,这个基金是私募股权基金、我们也可以叫他为产业基金或者是并购基金。

  • 政府出资产业投资基金、政府出资基金

    这是按照出资来源进行分类的,这两个概念分别是发改委和财政部定义及监管的私募基金,两者的范围高度重合,主要特征都是基金的资金来源有政府出资。和产业基金业也是高度紧密的关联,但是不能直接划等号。




二、产业基金的监管架构


目前产业基金面临多重机构监管的问题。

产业基金本质上是私募股权投资基金,所以在监管上它当然要受到证监会和中基协的监管,要到中基协办理登记备案等手续。

另外,如果产业基金的资金来源的话,除了受到证监会体系的监管外,还要受到发改委和财政部的监管。

部委的定义对比及主要差异



通过对比可以发现,证监会“私募基金”的概念最为宽泛,将所有非公开发行的基金都囊括在内,而发改委和财政部的规则,则仅针对政府出资/投资类的股权投资基金。

综上,产业基金的监管规则适用需要具体分析,首先其应当认定为私募股权投资金,应符合证监会监管规定和基金业系会的自律规则;若有政府出资的,还应当接受发改委、财政部的监管。

除此之外,若地方政府部门发布了关于产业基金的监管规则,还应当遵守此类地方性政府规章的规定。比如2015年5月,浙江省发布《浙江省财政厅关于规范政府产业基金运作与管理的指导意见》(浙财企[2015]70号 )



三、产业基金的基本要点


产业基金的基本要点

发起机构

主要为地方政府、上市公司、PE机构

参与机构

地方政府、金融机构(银行、保险等)、企业

组织形式

有限合伙型、公司型、契约型

管理方式

有专业的私募基金管理人管理

募集方式

以私募形式发行,对合格投资者进行募集

结构安排

平层式、分级式

投资方式

股权投资为主,债权投资方式为辅(股+债);明股实债被严格限制、不得通过委托贷款给企业放款。

投资领域

基建、科技、环保、医药、文化旅游等行业

退出方式

并购重组、IPO、到期清算等


我们重点分析下产业基金的三种组织形式,相关对比如下图所示:


类型

契约型

合伙型

公司型

法律依据

《私募投资基金监督管理暂行办法》、《合同法》

《私募投资基金监督管理暂行办法》、《合伙企业法》

《私募投资基金监督管理暂行办法》、《公司法》

人数限制

投资人不得超过200人

合伙人不得超过50人

有限责任公司不得超过50人

设立程序

基金管理人与投资人签订基金合同,基金即告设立

签订合伙协议,办理工商登记并获得营业执照

签订公司章程、出资人协议,办理工商登记并获得营业执照

内部治理

基金管理人负责基金投资运作,投资人通过基金份额持有人大会行使重大事项表决权

由基金管理人/普通合伙人负责基金的投资运作、日常管理,有限合伙人不执行合伙事务,通过合伙人会议行使重大事项的表决权

股东会为最高权力机构,董事会由股东会推选并行使基金的投资管理权限。投资人通过股东会行使重大事项表决权

税收

目前普遍认为基金本身不纳所得税,亦无打扣代缴个人所得税的义务,由投资者自行申报纳税

基金自身不缴纳所得税,但基金管理人应为个人投资者代扣代缴个人所得税

基金自身缴纳企业所得税,且基金应为个人投资者代扣代缴所得税


实践中产业基金最常见的组织形式是合伙型,契约型目前也比较常见,公司型最为少见。不过,一些大型的产业基金,尤其是政府主导的有特定目的的基金,在治理结构和风险防范上要求比较高,所以会要求是公司制,比如《铁路发展基金管理办法》就明确要求:中国铁路总公司作为政府出资人代表,以及铁路发展基金主发起人,积极吸引社会投资人,依照《公司法》通过约定和承诺共同发起设立中国铁路发展基金股份有限公司。



四、案例:上市公司与产业基金的合作






根据上市公司的公告,我们将该基金的结构图整理如下:



这是上市公司和产业基金合作的典型模式,上市公司出部分资金,然后

利用产业基金进行融资并对目标行业的公司进行收购,先在“体外”对目标企业进行培养,时机成熟之后,上市公司从产业基金手中并购标的公司,产业基金实现退出。

这个案例中最值得关注的是,是产业基金的结构安排。虽然上市公司的公告中并未明确这是个结构化基金,但是从收益分配的安排来看,这个产业基金是个事实上的分级产品。

在这个基金中,LP人保方有收益预分配的权利,无论基金是否有项目推出,人保方都可以每半年分配预收益;此外人保方和上市公司对从基金中分配的现金还会进行重新分配,优先保障人保方实现预期收益,超额收益则由上市公司享有。这个安排,本质上是上市公司以对基金的出资为限,对人保方的本金和收益进行兜底,人保方是优先LP,上市公司是劣后LP。





五、近期新规对产业基金的适用与影响


1、资管新规的适用

按照资管新规的规定和答记者问,私募基金按照如下规则适用:

1、私募投资基金适用私募投资基金专门法律、行政法规;

2、私募投资基金适用私募投资基金专门法律、行政法规没有规定的,适用《意见》;

3、创业投资基金、政府出资产业投资基金的相关规定另行制定。

除了《证券法》和《私募条例》(目前征求意见中)另有规定的外,私募应当适用《指导意见为准》为准,但是创投基金和政府出资产业投资基金不适用。

2、影响


1、多层嵌套

目前产业基金的资金很大一部分来自于银行理财等资管产品,由于监管规则、银行内部风控的限制,理财资金投资产业基金时一般要嵌套一个资管计划,往往会有两层嵌套。

根据资管新规的要求,资管产品之间只能允许一层嵌套,这就意味着银行理财投资产业基金的模式,因为有多层嵌套的存在而无法开展,这对产业基金的资金来源产生很大的影响。


2、禁止期限错配

此次资管新规要求规范资金池,允许标准化资产存在期限错配,但对于非标资产而言仍然不得期限错配,明确 “非标准化债权类资产的终止日不得晚于封闭式资产管理产品的到期日或者开放式资产管理产品的最近一次开放日”,这意味着此前银行或信托通过开放式产品的方式规避禁止期限错配的做法被叫停。

此前银行理财通过资管计划投资私募基金时,理财资金往往短于底层资产(股权)期限,通过滚动发行的方式对接。这种模式穿透来看,存在期限错配、分离定价的问题,涉嫌资金池运作。

此外,对于股权投资私募基金,投资未上市股权只能是封闭式资产管理产品投资,且退出日不得晚于封闭式资产管理产品的到期日。目前私募股权投资基金以有限合伙企业组织形式为主,LP资金募集的期限以7年(5+2)为主,投资的股权项目再资金募集时间点也不会真正明确回购或其他退出安排,这导致资金的期限很难和项目匹配上。


3、理财新规:未来理财子公司可以与私募基金合作


2018年9月,银保监会正式下发《商业银行理财业务监督管理办法》及答记者问。值得注意的是,关于作为非持牌金融机构的私募基金与银行理财的合作问题,正式稿沿用了征求意见稿的规定,即原则上不允许。但是,在答记者问中,监管部门明确在未来发布的银行理财子公司办法中,将允许理财子公司发行的理财与依法合规、符合条件的私募基金合作。



随后,2018年10月份,银保监会发布《商业银行理财子公司管理办法(征求意见稿)》,就商业银行理财子公司的组织设立、业务开展等方面做出了规范,并明确理财子公司发行的理财允许与符合条件的私募基金合作。


这也意味着,目前停滞的理财投资产业基金模式,在未来理财子公司设立并运作之后有望重新启动。






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