A股购,为并购而生

投行:上市公司股份回购新政要点及应用评述



今年以来,我国A股二级市场持续下跌,上市公司股价普遍被低估,在该特定背景下,为了稳定资本市场预期,减弱市场恐慌情绪,维护市场稳定健康发展,同时促进上市公司建立长效激励机制、提升上市公司质量,回购新政应运而生。20181026日,第十三届全国人大常委会第六次会议审议通过了《全国人民代表大会常务委员会关于修改〈中华人民共和国公司法〉的决定》,对《公司法》第一百四十二条有关公司股份回购的规定进行了专项修改;2018119日,中国证监会、财政部及国资委联合发布《关于支持上市公司回购股份的意见》(“《回购意见》”),对上市公司股份回购制度进行了完善并推出了多项鼓励政策。本文旨在就回购新政的相关内容、库存股制度及回购新政下上市公司股份回购的新应用进行简要分析,供大家参考。


一、本次《公司法》修改的主要内容


本次《公司法》修改系专门对其第一百四十二条有关公司股份回购的规定进行,包括补充并完善了允许公司股份回购的情形(主要针对上市公司)、简化了公司实施股份回购的内部决策程序、引入了库存股制度并新增了上市公司股份回购的规范要求。本次《公司法》第一百四十二条修订前后对比情况如下:


修订前

修订后

第一百四十二条 公司不得收购本公司股份。但是,有下列情形之一的除外:

第一百四十二条 公司有下列情形之一的,可以收购本公司股份:

()减少公司注册资本;

()减少公司注册资本;

()与持有本公司股份的其他公司合并;

()与持有本公司股份的其他公司合并;

(三)将股份奖励给本公司职工;

()用于员工持股计划或者股权激励;

()股东因对股东大会作出的公司合并、分立决议持异议,要求公司收购其股份的。

()股东因对股东大会作出的公司合并、分立决议持异议,要求公司收购其股份;


()将股份用于转换上市公司发行的可转换为股票的公司债券;


()上市公司为维护公司价值及股东权益所必需。

公司因前款第()项至第()项的原因收购本公司股份的,应当经股东大会决议。

公司因前款第()项、第()项规定的情形收购本公司股份的,应当经股东大会决议;公司因前款第()项、第()项、第()项规定的情形收购本公司股份的,可以依照公司章程的规定或者股东大会的授权,经三分之二以上董事出席的董事会会议决议。

公司依照前款规定收购本公司股份后,属于第()项情形的,应当自收购之日起十日内注销;属于第()项、第()项情形的,应当在六个月内转让或者注销。

公司依照本条第一款规定收购本公司股份后,属于第()项情形的,应当自收购之日起十日内注销;属于第()项、第()项情形的,应当在六个月内转让或者注销;

公司依照第一款第(三)项规定收购的本公司股份,不得超过本公司已发行股份总额的百分之五;用于收购的资金应当从公司的税后利润中支出;所收购的股份应当在一年内转让给职工。

属于第(三)项、第(五)项、第(六)项情形的,公司合计持有的本公司股份数不得超过本公司已发行股份总额的百分之十,并应当在三年内转让或者注销。


上市公司收购本公司股份的,应当依照《中华人民共和国证券法》的规定履行信息披露义务。上市公司因本条第一款第()项、第()项、第()项规定的情形收购本公司股份的,应当通过公开的集中交易方式进行。

公司不得接受本公司的股票作为质押权的标的。

公司不得接受本公司的股票作为质押权的标的。



二、关于《回购意见》的主要内容


《回购意见》对上市公司股份回购制度进行了补充及完善并提出了多项鼓励政策。


第一,提出上市公司依法实施股份回购的多项优惠条件:(1)回购视同分红:上市公司以现金为对价,采用要约方式、集中竞价方式回购股份的,视同上市公司现金分红,纳入现金分红的相关比例计算;(2)拓宽上市公司股份回购的资金来源:支持上市公司通过发行优先股、债券等多种方式,为回购本公司股份筹集资金;同时鼓励上市公司的控股股东、实际控制人推动上市公司回购公司股份,并在资金方面提供支持;(3)给予实施股份回购的上市公司在再融资方面的优惠政策:上市公司实施股份回购后申请再融资,融资规模不超过最近十二个月股份回购总金额10 倍的,本次再融资发行股票的董事会决议日距前次募集资金到位日不受融资间隔期的限制,审核中对此类再融资申请给予优先支持;股东大会授权董事会实施股份回购的,可以依法一并授权董事会实施再融资;上市公司实施股份回购的,可以同时申请发行可转换公司债券。


第二,放宽上市公司护盘式回购的条件:上市公司股价低于其每股净资产,或者20个交易日内股价跌幅累计达到30%(下称价值低估基准”),可以为维护公司价值及股东权益进行股份回购;上市公司因该情形实施股份回购并减少注册资本的,不适用股票上市已满一年和现行回购窗口期(定期报告或业绩快报公告前10日内、重大事项论证期间)不得回购股份的条件限制。


第三,鼓励上市公司在章程中完善股份回购机制,引导董事会主动与股东沟通交流,充分发挥公司治理积极作用。



三、关于回购新政引入的库存股制度


库存股是指,公司已发行并流通在外,由公司通过回购等方式取得且尚未注销,并由该公司自己持有待作他用的股票[i]。根据回购新政,我国目前的库存股制度主要内容及要求如下:


项目

回购新政的内容

备注/评述

回购方式

应当通过公开的集中交易方式进行

回购新政发布以来,上市公司通常明确采用集中竞价交易方式实施股份回购;有个别上市公司的股份回购方式为集中竞价或要约”(如智光电气),还有部分上市公司的股份回购方式为集中竞价或大宗交易等”(如云南白药、科伦药业及雪迪龙等)

回购资金来源

继续支持上市公司通过发行优先股、债券等多种方式,为回购本公司股份筹集资金。同时鼓励上市公司的控股股东、实际控制人推动上市公司回购公司股份,并在资金方面提供支持。

修订后的《公司法》第142条删除了关于用于收购的资金应当从公司的税后利润中支出的规定,意味着《公司法》不再限制公司回购资金的来源,公司回购的资金可以来源于对外筹措的资金,回购的资金规模可以超过当期可供投资者分配的利润数额。

回购新政发布以来,上市公司发布的回购预案中,关于回购资金来源,有不少上市公司提及了自筹资金符合监管政策法规要求的资金等,例如康得新、常山北明、万达信息、首航节能等。

权利主体及股东权利

未明确

我们理解,首先,库存股不是公司的资产,在会计处理上应为股东权益项下的减项;其次,公司不能成为自己的股东,公司对库存股不享有股利的分派权、表决权、分派剩余财产权等股东权利。

用途

用于员工持股计划或者股权激励;用于转换上市公司发行的可转换为股票的公司债券;上市公司为维护公司价值及股东权益所必需。

回购新政发布以来,上市公司回购库存股的用途主要分为两大类:1、明确用于股权激励或员工持股计划的,如拉芳家化、泰格医药等;2、用途未明确,笼统描述为法律法规允许的相关用途,如皇马科技、汇纳科技、富祥股份等。

持有期限

公司合计持有的本公司股份数不得超过本公司已发行股份总额的百分之十,并应当在三年内转让或者注销。

当库存股存在的临时性需求被满足后,其一般被要求及时注销,以满足公司资本充实原则的要求。

回购新政发布以来,上市公司发布的回购预案中通常会提及,公司如未能在股份回购完成之后36个月内实施回购预案中所述用途中的一项或多项,未使用部分应予以注销。

库存股制度在便利实施员工股权激励、平抑公司股价非理性波动及促进价值投资方面有积极意义,但另一方面,上市公司股份回购行为与股价产生直接影响,上市公司回购本公司的股份,由于信息不对称,容易滋生内幕交易,可能损害中小股东和债权人的利益,股份回购的配套制度(包括股份回购相关的交易、过户、库存、注销、转让及债权人保护安排等)有待进一步细化。



四、回购新政下上市公司股份回购的新应用


1.“护盘式回购


上市公司在价值低估基准项下的股份回购及注销,一方面可以提高每股收益水平,提升上市公司的投资价值;另一方面可以向市场传递公司股票价值被严重低估的信息,增强投资者信心,促进增量资金入市,从而稳定股价。


回购新政发布以来,多家上市公司发布预案,拟使用自有资金或自筹资金回购本公司部分股票用作注销以减少公司注册资本,如通化东宝、渤海轮渡、韦尔股份、三全食品、东睦股份、常山北明等。


需提请上市公司注意的是,上市公司实施护盘式回购虽然无需遵守关于窗口期不得回购股份的限制,但依然需遵守保密内幕交易的相关规定。


2.“保壳式回购


201811月,中弘股份(000979)发布《关于公司股票终止上市的公告》,公司股票于2018913日至20181018日期间连续20个交易日的收盘价低于股票面值(1),属于《深圳证券交易所股票上市规则(2018年修订)》规定的股票终止上市情形。中弘股份于2018118日收到深交所股票终止上市的决定,成为首家因股价连续低于面值而被强制终止上市的公司。


基于回购新政的规定,上市公司在价值低估基准的情况下,可以不受窗口期限制实施股份回购以维护股价的稳定,一定程度上可以避免或减少因股价连续低于股票面值而被交易所强制终止上市的情形。


3.替代现金分红


最近三年以现金方式累计分配的利润不少于最近三年实现的年均可分配利润的百分之三十一直是上市公司实施再融资的基本条件之一,同时,上市公司章程也一直要求对现金分红的具体条件及各期现金分红最低金额或比例作出明确规定。


回购新政的出台,使得上市公司可以通过股份回购来替代现金分红,一方面可以避免红利税和除息机制带来的困扰,另一方面可以避免大股东以现金分红的名义把上市公司当成提款机,因而可以更好地保护中小投资者的合法权益[ii]


4.间接作为再融资实施措施


如前文所述,《回购意见》给予实施股份回购的上市公司在再融资金额符合一定杠杆比例(融资规模不超过最近十二个月股份回购总金额10 )情况下的融资间隔期限豁免(本次再融资发行股票的董事会决议日距前次募集资金到位日不受融资间隔期的限制)、审核优先支持等多方面的优惠政策。


值得注意的是,在目前上市公司多条融资渠道不通且融资成本不断提升的背景下,虽然实施了股份回购的上市公司在再融资间隔期及审核支持方面有优惠政策,一定程度上给上市公司实施再融资提供了便利,但是对上市公司再融资影响更为核心的因素是定价机制、定增上限及股份锁定期等,要想从根本上解决上市公司再融资难的问题,可能需要对上市公司再融资政策的持续改进及管制的部分放松,我们也将对此持续关注。


5.间接作为并购支付工具


虽然本次《公司法》的修改并未直接允许上市公司将回购的股份作为并购支付工具,但一方面上市公司回购的股份可以用于转换发行的可转债,另一方面上市公司可以向特定对象发行可转债用于购买资产或者与其他公司合并,因此上市公司可以通过回购股份定向发行可转债实施并购回购的股份转换发行的可转债定向发行可转债实施并购回购股份回购的股份转换发行的可转债等方式间接将回购的股份作为并购支付工具。


201811月,赛腾股份(603283)发布《发行可转换债券、股份及支付现金购买资产并募集配套资金预案》,成为A股首家采用向特定对象发行可转债用于购买资产的案例,预案中提到,关于本次发行的可转换债券转股的股份来源为公司发行的股份或公司因回购股份形成的库存股。


我们期待着上市公司将回购的股份间接作为并购支付工具的案例出现,甚至允许回购的股份直接作为并购支付工具的政策出台;届时,我们将进一步给大家带来最新的案例分享。



[i]参考微信文章,《库存股制度国际经验及相关建议》,来源于价值法库。

[ii]参考微信文章,《回购新规深度解读:三部委联合出招,回购与再融资、现金分红挂钩》,来源于信公咨询。






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