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股票质押:国资解困上市公司质押风险的若干方案



2018年10月17日 ,北京证监局的一封《关于请债权人谨慎采取措施的建议函》将如何缓解上市公司股东质押风险这一议题又一次推上了舆论的风口浪尖。北京市证监局召集上市公司东方园林的23名债权人参加集体协商会议,建议各债权人从大局考虑,给予公司控股股东化解风险时间,暂不采取强制平仓、司法冻结等措施,避免债务风险恶化影响公司稳定经营。

据wind数据统计,截至2018年10月31日,市场质押股数6,427.73亿股,占市场总股本的10.01%,市场质押市值为44,044.99亿元。面对如此庞大的质押数量及债务金额,债权人与债务人之间的利益矛盾并不能完全通过暂缓平仓得到有效解决。但在宏观经济下行,融资难度加大以及沪深两市股价走势持续疲软的多重压力下,上市公司特别是第二产业等重资产型民营企业及其股东面临着“无股可补、无钱可赎”的窘境。

为避免引发系统性风险,证监会、交易所等相关部门频频出台融资新政,而国资“施援”也成为目前市场上的一剂强心剂。深圳市政府是全国首个提出划拨百亿资金驰援上市公司的地方政府。随后,北京、浙江等地均成立专项基金支持当地或外地上市公司。“国资入市”一时间成为证券市场的热门话题。截至2018年10月31日,共有13个地方国资委成立专项基金,其规模超过700亿元人民币。

面对上市公司的流动性风险,本次国资施援有“债权型委托贷款”、“股东层面债转股”以及“股权型战略入股”三种模式


一、债权型委托贷款


“债权型委托贷款”主要是指金融机构为上市公司或其控股股东、实际控制人提供资金借款的流动性支持,约定借款利率、借款期限等,成为上市公司或其控股股东、实际控制人的债权人。例如深圳市政府指定深圳市高新投保证担保有限公司与深圳市中小担小额贷款有限公司作为借款单位,向符合条件的上市公司提供资金支持。


二、股东层面债转股


“股东层面债转股”主要是拥有国资背景的机构组织通过增资入股控股股东的方式,增加控股股东注册资本,使得控股股东拥有较为充足的流动资金,缓解质押平仓风险。同时,拥有国资背景的机构组织成为上市公司股东的股东。根据增资规模的不同,可能导致控制权发生变更或不改变控制权。


三、股权型战略入股


“股权型战略入股”模式是目前较为常见的质押风险化解方式,根据股份持有权重的不用,分为取得控制权不变更控制权两类。

(一)国资取得控制权成为上市公司控股股东

上市公司控股股东将全部或部分股权通过协议转让的方式转让给拥有国资背景的机构组织并放弃控制权,相应地,这些机构组织成为上市公司的控股股东。

此外,有的控股股东会采用“股权转让+表决权委托”的方式,在一定期限内让渡更多的权利给予国资。这种情况下,原控股股东可以保留部分股份所有权,不完全退出公司,同时,原控股股东与新控股股东形成一致行动关系,形成利益捆绑。例如:

长信科技(300088)原控股股东新疆润丰、德普特投资与芜湖铁元投资签订《股份转让协议》及《表决权委托协议》。合计转让271,497,707股,占总股本的11.81%,转让总价为人民币13.90亿元;同时,新疆润丰拟将其持有的114,943,991股股份(占上市公司总股本的5%)所涉及的表决权、提案权等相应股东权利委托给芜湖铁元投资行使,委托期限为48个月。因此,芜湖铁元投资实际拥有表决权的公司股份占比为16.81%,公司的控股股东将由新疆润丰变更为芜湖铁元投资,公司的实际控制人将由陈奇等九人变更为安徽投资集团。


(二)国资不取得控制权仅为上市公司重要股东

上市公司控股股东同样通过协议转让的方式转让部分股权给拥有国资背景的组织机构,不同之处在于,这类组织机构可能是专项基金等非实业国资,因而以战略投资者的身份入驻上市公司,成为其重要股东。例如:

佳讯飞鸿(300213)控股股东、实际控制人林菁先生、郑贵祥先生与中海丰润(合伙企业)签订《股份转让协议》,林菁先生、郑贵祥先生将总计3,700 万股股份(占公司总股数6.22%)转让给中海丰润,中海丰润成为上市公司重要股东。


这种模式的优势是,国资通过受让股份成为上市公司大股东而拥有股东大会或董事会的话语权,进而影响上市公司的日常生产经营,在获得财务投资收益后可以及时退出。例如杭州市国资委牵头设立的“浙江省新兴动力基金”即明确表示不以控股拿壳为目的,不改变实际控制人对上市公司的控制权,在入股之初即约定退出方案。

习近平总书记在11月1日召开的民营企业座谈会上的发言也表示,“着力解决民企营业融资难融资贵的问题,避免发生企业所有权转移等问题”。在此背景下,相信将会有越来越多的国资资金会以战略投资者的身份帮助上市公司渡过难关。

(三)国资通过定增入股成为上市公司重要股东

除了老股受让,定增入股也是现阶段在探索的模式之一。在这种方式下,不会导致控股股东股份突发性的大比例下降,对控股股东股份起到温和稀释的作用,最大程度地稳定了控股股东的控制权。而对于国资而言,其资金来源、使用并无明显区别。不同的是,上市公司定向增发尚需证监会审核,其不可避免的审核周期性会与上市公司流动性压力的迫切性存在一定冲突。


四、股权型战略入股的关注要点


(一)国资维持控制权稳定

根据《上市公司收购管理办法》第七十四条的规定,收购人持有的被收购公司的股份,在收购完成后12个月内不得转让在佳讯飞鸿的案例中:

中海丰润承诺12个月内不转让本次受让的股份,并不排除继续增持的可能,但不谋求上市公司控制权。为更好的参与公司经营,中海丰润将可提名1名董事、1名监事。


为了稳定控制权,收购人可能承诺期限更长的股份锁定期在长信科技的案例中:


新控股股东芜湖铁元投资承诺36个月内,未经新疆润丰书面同意不减持公司股份,并承诺将支持公司持续稳定发展,保证公司经营独立性及运营稳定性。同时,芜湖铁元投资拥有了改组董事会的权利。相应地,新疆润丰承诺36个月内,除向芜湖铁元投资或其关联方转让公司股份外,未经芜湖铁元投资书面同意不得减持公司股份,同时不会做出致使或可能致使公司在业务、经营或财务方面发生重大不利变化的行为。


(二)交易双方定价博弈

沪深两市上市公司关于股份转让价格范围下限均比照大宗交易的规定执行,不同之处在于沪市以签署日当日(当日为非交易日的顺延至次一交易日)为定价基准,深市以签署日前一交易日为定价基准。因此,协议转让的价格范围下限为定价基准日收盘价的90%。根据上市公司盈利能力和未来发展潜力的不同,协议双方可在最低价的基础上协商约定最终转让价格。例如:

新研股份(300159)协议双方约定,转让价格“应在不低于法律法规允许的协议转让定价下限基础上参考上市公司整体估值104亿元”最终协商确定。以新研股份《股份转让框架协议》公告披露日收盘价7.07元/股测算,其拟转让的172,612,005股最低交易对价为10.98亿元。本次转让股份占公司总股本的比例为11.5819%,以104亿估值测算,价值约为12.05亿,截至目前,最终转让价格尚未确定。


由于该类交易可能涉及报国资委审批,其交易价格根据评估报告或有关规定可能突破协议转让的价格下限。

(三)股权出让方的业绩承诺

为了确保上市公司正常经营,降低控制权变更对业绩的影响,新控股股东、实际控制人倾向于要求原控股股东及管理层作出业绩承诺。一方面,通过持续运营,使得本次协议转让在未来获得增值收益;另一方面,也保证了广大股东的利益。例如:

新研股份控股股东周卫华和韩华先生等6名股东向新余华控承诺,其主营业务及主要利润来源明日宇航(达到2017年合并报表净利润的65.19%)2019年至2021年,每年的扣非净利润分别不低于人民币4亿元、5亿元及6.6 亿元。若明日宇航实际净利润低于上述承诺,则韩华先生、杨立军女士应给予补偿,相关管理层承担连带赔偿责任。




五、交易双方信息披露合规


对于股权型交易,大股东和新股东的权益变动是应当特别注意的事项。通过协议转让方式进行交易的,由于协议转让最低股份数为总股本的5%以上,因此,转让方与受让方均有信息披露的义务。通过定向增发方式进行交易的,对于原大股东而言,需要注意其自上一次披露权益变动报告书起股份变动是否达到披露标准;对于新股东而言,若持股达到或超过5%也需要履行信息披露义务。而上述股东在后续股东退出时,亦需要遵守减持规则的相关限制。

对于债权型交易,如果是控股股东、实际控制人接受财务资助,一般情况下,上市公司无特殊披露义务。如果是上市公司接受财务资助,所负担债务金额达到重大标准的,需及时披露相关公告。

对于控股股东、实际控制人层面“债转股”,接受国资出资入股,国资成为上市公司控股股东的股东的,建议及时披露了提示性公告。


六、结 语


在持续低迷的资本市场环境和国家去杠杆、防风险的政策背景下,越来越多的国有资本选择勇挑重担,让持续近一年的质押平仓风险得到一丝喘息。通过公司公告显示,多家上市公司已披露质押解除公告,有效降低了质押比例,质押风险得到有效化解。





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